核心觀點:志邦披露21年年報和22年一季報其21年收入51.53億元，歸母凈利潤5.06億元其21Q4收益為YoY+24.69%，歸母凈利潤為YoY+3.92%，與之前的快報一致22Q1的收益為YoY+11.17%，歸母凈利潤為YoY+1.37%，扣非凈利潤為YoY—15.97%，主要是沒有政府補貼衣柜加成持續，整套裝備漲的很快①分渠道，2021/21Q4/22Q1，直接收入YoY +39%/13%/26%，分銷收入YoY+33%/36%/12%，21年間，傳統零售店增加510家，達到3742家，廚柜/衣柜/木質店增加115/195/196家，整體打包收入約3億元，實現了快速增長大宗收益YOY+41%/+26%/—1.5%，地產商在資金風險下主動收縮②分品類，2021/21Q4/22Q1，櫥柜收入為YoY+17%/8%/1%，衣柜收入為YoY+54%/37%/20%，仍處于增長紅利期，木門收益+71%/355%/183%，品類逐步提升，聯率提升③雖然③22Q1受疫情影響，且基數高+二手房需求下降，但公司拓展多元化渠道，線上線下全球引流，多維度賦能經銷商，保持穩定收入22Q1盈利面臨空頭壓力①毛利率:21年1.8/2.3/1.4 PCT/21 Q4/22 Q1，21年櫥柜/衣柜/木門1.3/+1.0/—2.9 PCT，分銷/大單1.5/—3.1 PCT盈利壓力主要來自原材料漲價參考公司歷史估值，給予22年17倍市盈率合理估值，對應合理價值32.47元/股，維持買入評級風險提示原材料漲價超預期，擴張不達預期，影響批量利潤

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