恒心

2024年最牛新股王，它來了。

說的正是長聯(lián)科技。

國慶假期前的最后一個交易日，長聯(lián)科技股票在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市，令市場無比驚訝的是，上市首日收盤價格較發(fā)行價格暴漲17倍，是當日漲幅最高的股票，盤中更是兩次觸發(fā)臨時停牌，妥妥的“妖股”。對此，長聯(lián)科技于9月30日晚間緊急發(fā)布股價異動公告，稱“公司股票單日漲幅較大，存在炒作風險”。

從盤后數(shù)據(jù)來看，上市首日長聯(lián)科技獲得超大單、大單分別凈流入1.72億元、5.34億元，凈占比分別為8.14%、25.17%。當日，長聯(lián)科技換手率達到91.38%，截至收盤市值約243億元。也就是說，若投資者將長聯(lián)科技的股票自上市首日持有至收盤，中一簽500股就可賺約18萬。截至發(fā)稿前，長聯(lián)科技股價在10月8日達到了最高價689元/股，相比于發(fā)行價的21.12元/股，上漲了32.62倍，堪稱本次牛市最妖股。

不少網(wǎng)友紛紛表示，“坐等上天！飚到2000！”“99買一手660.21賣350.04買回，0.99萬變8.15萬，隔日翻8倍，牛牛?！保€有網(wǎng)友憤慨地表示，“吃三天飽飯不知自己是誰了?。?！惡炒新股，良心大大的壞了！”

但不管怎么說，這家公司可是賺麻了。不過，投資有風險，入市需謹慎，10月9日開盤，長聯(lián)科技即開始下跌，截至發(fā)稿前，股價370元/股，下跌26.81%。

01

盧氏家族單日增長超153億，營利時常相背離

據(jù)公開資料顯示，長聯(lián)科技成立于2009年，本身從事印花材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，主要產(chǎn)品包括水性印花膠漿、水性樹脂、絲印硅膠等，同時從事印花設備的研發(fā)、設計和銷售業(yè)務，產(chǎn)品最終應用于Adidas、Nike、FILA、安踏、李寧、Camp;A、GAP、VS、迪士尼、SHEIN(希音)、以純等知名品牌上。

值得一提的是，長聯(lián)科技是典型的兄弟企業(yè)，由盧氏兄弟控股。此次IPO發(fā)行后，盧開平直接持有長聯(lián)科技30.87%股份，并且通過擔任執(zhí)行事務合伙人的聯(lián)匯投資，間接控制長聯(lián)科技表決權比例為6.05%，合計控制長聯(lián)科技表決權比例為36.92%。此外，盧開平的兄弟盧來賓、盧如康、盧滿根分別直接持有長聯(lián)科技7.28%、3.58%、3.57%的股權。

上市之后，盧氏兄弟及親屬合計控制的股份比例由88.76%稀釋至66.57%。截至9月30日收盤，盧氏家族持股市值超過162億元，單日增長超過153億元。

經(jīng)歷10余年深耕，長聯(lián)科技坐上行業(yè)龍頭位置。據(jù)招股書顯示，長聯(lián)科技核心產(chǎn)品水性印花膠漿產(chǎn)銷量居于國內(nèi)同行前列，國內(nèi)市場占有率從2018年的10.3%上升至2022年的11.5%，排名第一。

長聯(lián)科技此次通過IPO募集資金3.98億元，將用于年產(chǎn)1.5萬噸環(huán)保水性印花膠漿建設項目、環(huán)保型水性印花膠漿生產(chǎn)基地建設項目和總部基地及研發(fā)中心建設項目，計劃新增產(chǎn)能約2.78萬噸，增幅高達70%。

但現(xiàn)實是，這家兄弟公司卻暗藏隱憂，營收和利潤相背離。

據(jù)招股書顯示，2021年至2023年長聯(lián)科技分別實現(xiàn)營收5.81億元、5.38億元、5.3億元，同比分別增長19.95%、-7.47%、-1.51%；實現(xiàn)歸母凈利潤0.6億元、0.79億元、0.83億元，同比分別增長-19.13%、32.01%、3.83%。數(shù)據(jù)是最直觀的，長聯(lián)科技2021年增收不增利，2022年和2023年均增利不增收。

長聯(lián)科技2022年以來營收下滑，但歸母凈利潤卻逆勢增長的原因或在于不斷攀升的毛利率。同期，長聯(lián)科技毛利率分別為27.6%、33.12%、35.59%，對比同行均值的23.85%、24.32%、27.88%，也處于最高水平，而且要高出約三成，實屬不易。對此，長聯(lián)科技解釋稱，“主要系同行可比公司細分品類市場競爭程度較高及公司成本有所降低有關”。

雖然單單看這些數(shù)據(jù)并沒有問題，但毛利率大幅增長和營收持續(xù)下滑集中發(fā)生在一家公司身上就顯得蹊蹺。畢竟常識在于，毛利率上升代表公司商品具備競爭力，銷售收入應該增長，現(xiàn)在反而持續(xù)下滑，對于高毛利率來自哪個板塊，市場還是很不解。

此外，長聯(lián)科技內(nèi)外銷業(yè)務毛利率也存在顯著差異，2021至2023年外銷毛利率保持在38%至43%高位，而內(nèi)銷毛利率則從25.13%穩(wěn)步提升至33.7%，這一現(xiàn)象也引起深交所的“好奇”，要求其說明，“同類別產(chǎn)品內(nèi)銷、外銷毛利率情況，是否存在較大差異，如存在，請結合定價方式、產(chǎn)品結構、結算方式、匯率等說明原因及合理性?！?/p>

長聯(lián)科技回應稱，“這主要是緣于境內(nèi)外銷售產(chǎn)品結構不同，市場需求差異導致成本構成與定價策略各異。同時，外銷業(yè)務享受出口退稅政策優(yōu)惠，直接提升了外銷產(chǎn)品的凈利潤率”。

當然，長聯(lián)科技含糊的解釋并未完全消除市場對其盈利穩(wěn)定性的疑慮。

02

重營銷而輕研發(fā)，兩輪回復函態(tài)度斗轉(zhuǎn)

更令人想不到的是，長聯(lián)科技的高盈利能力靠的不是研發(fā)，而是銷售。

都知道，目前我國對上市企業(yè)愈發(fā)要求科技研發(fā)能力，通常需其保持研發(fā)費用占比高于5%，并具備較高的年度研發(fā)費用支出，以強化其行業(yè)競爭力。長聯(lián)科技也深知，當下行業(yè)內(nèi)下游客戶需求隨終端消費者對紡織印花的工藝、材料和品質(zhì)要求的迭代而快速變化，需要不斷加強科研投入，才能不斷保持市場占有率。

但長聯(lián)科技卻在用銷售去鞏固護城河。

自2019年以來，長聯(lián)科技銷售費用的占比始終高于研發(fā)費用。就拿2023年數(shù)據(jù)為例，這一年雖然提升了研發(fā)費用，但研發(fā)費用占比主營收份額僅為5.06%，銷售費用占比營收份額卻達7.17%，不僅差距擴大至2.11個百分點，而且更值得注意的是，長聯(lián)科技研發(fā)費用中的直接投入占比也在下滑，2021年至2023年研發(fā)直接投入占比分別為33.26%、33.21%、26.57%。

如此規(guī)模龐大的銷售費用，長聯(lián)科技也給出了具體用途。據(jù)招股書顯示，2021年至2023年長聯(lián)科技銷售費用分別為3486.21萬元、3421.40萬元和3797.77萬元，主要為職工薪酬、運輸費、差旅費、業(yè)務招待費和租賃費用，上述費用合計占銷售費用的比例分別為92.86%、93.11%和91.39%，反映出其在市場推廣與品牌建設上的較大投入。

重營銷而輕研發(fā)的長聯(lián)科技，自然也受到監(jiān)管的質(zhì)疑，而且連著兩輪。

在第二輪問詢函中，交易所要求長聯(lián)科技說明在配方設計、生產(chǎn)工藝、技術路線與競爭對手大致趨同情況下，如何保持競爭優(yōu)勢及市場地位；現(xiàn)有主要產(chǎn)品工藝技術是否能夠滿足未來市場需求，在擴展原料種類、開發(fā)不同配方、優(yōu)化生產(chǎn)工藝、拓展產(chǎn)品應用方面的具體措施。

事實上，在第一輪回復中，長聯(lián)科技就提到，“在總體層面上，由于水性印花膠漿的配方設計、生產(chǎn)工藝、產(chǎn)品應用是大致趨同的，長聯(lián)科技與競爭對手技術路線方向一致，不存在重大差異”“行業(yè)內(nèi)企業(yè)配方設計、生產(chǎn)工藝、產(chǎn)品應用存在細微差異，每個環(huán)節(jié)的細微差別都會影響產(chǎn)品質(zhì)量”，但結果是，監(jiān)管層并沒有被說服。

在第二輪的回復中，長聯(lián)科技轉(zhuǎn)化打法，“強調(diào)具體產(chǎn)品配方設計時的原材料選用與搭配、生產(chǎn)工藝技術、技術路線存在差異，使長聯(lián)科技的產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)效率等方面具有優(yōu)勢”“與競爭對手在配方設計時關鍵原材料的選用及搭配比例存在差異化，導致最終的產(chǎn)品性能和品質(zhì)存在不同，如固化條件、拉伸強度、耐洗水性能、手感柔軟度等性能。憑借不斷加大研發(fā)投入，優(yōu)化配方設計中核心原材料的性能指標，使各種原材料較好兼容，原材料間產(chǎn)生協(xié)同效應并形成關鍵差異，從而不斷提高產(chǎn)品的性能和品質(zhì)?！?/p>

總之就是在說，與競爭對手相比，長聯(lián)科技掌握核心技術形成技術優(yōu)勢，通過核心原材料自主生產(chǎn)、持續(xù)優(yōu)化配方和工藝形成產(chǎn)品研發(fā)優(yōu)勢，且具有生產(chǎn)優(yōu)勢和整體解決方案優(yōu)勢。

但如此“杯水車薪”的研發(fā)投入，長聯(lián)科技也很難服眾。

事實是，長聯(lián)科技根本撐不起來如此巨大的估值，“泡沫”也終會散去。

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