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藍籌行情的節奏在變，但趨勢不變

裘翔秦培景楊靈修楊帆李世豪

楊家驥 聯系人:徐廣鴻

內外部擾動只在周度層面影響藍籌行情的節奏，但影響將迅速消散，歲末年初各部門政策逐步進入凝聚合力的階段，藍籌行情的趨勢不變，年底市場博弈加劇，充裕流動性環境下高切低仍是阻力最小方向，在藍籌行情的節奏變化中，堅定圍繞三個低位繼續布局首先，地產信用事件和散點疫情影響了市場對經濟修復節奏的預期，但逐季向好的趨勢未變，海外貨幣收緊的節奏在加快，但明年轉鷹的方向確定并且預計對A股影響有限其次，各部委針對穩經濟工作的定調明確，預計明年一季度具體政策將加速出臺落地，穩增長相關政策將集中于新基建，穩地產和促消費，明年一季度經濟數據可能逐步體現出政策合力的效果最后，年底市場博弈加劇之下高位板塊分歧不斷加大，增量入場資金不斷積累，預計將帶動存量資金繼續高切低配置上，建議借藍籌行情的節奏調整期間，繼續圍繞三個低位布局

內外部擾動只在周度層面改變藍籌

行情的節奏，但影響將迅速消散

1)地產領域擔憂和散點疫情影響了經濟修復節奏的預期，但逐季向好趨勢未變本周，資產負債率，凈負債率和現金負債比都滿足三道紅線的世茂集團意外出現股價和債券價格大幅下跌，再次引發市場對于地產行業的擔憂本周國內疫情密接人數繼續維持高位，各省市對于雙節期間的人員流動都出臺了不同程度的舉措或建議，引發市場對于經濟尤其是消費領域復蘇節奏的擔憂不過中信證券研究部宏觀組認為，在中央經濟工作會議后各項政策措施持續發力下，當前的經濟復蘇趨勢進一步延續，階段性的擾動只是影響復蘇節奏的預期，不影響復蘇的趨勢，預計今年四季度兩年平均增速將好于三季度，2021年實際GDP有望實現8%以上的增長目標明年一季度，在地產筑底企穩，基建發力和工業生產恢復推動下，經濟依然有韌性，而伴隨著居民收入增速不斷回升，消費受疫情影響也相對有限

2)海外貨幣收緊的節奏在加快，但明年轉鷹的方向確定并且對A股影響有限美聯儲12月議息會議宣布加速Taper節奏，放棄暫時性通脹的表述，指出明年3月中旬結束Taper，可能在實現充分就業前開始加息英國央行隨后也意外宣布加息，上調基準利率15個基點至0.25%目前海外經濟熱度仍處于高位，消費支出明顯過剩，勞動力市場失衡加劇，工資，收入，支出螺旋式上升推動通脹持續超預期，不斷增強的貨幣收緊預期和不斷抬高的權益市場估值之間矛盾加劇反觀國內，經濟在周期相對低位，通脹壓力有限，政策邊際上有所寬松，穩增長政策合力預計逐步顯現對比來看，中國經濟所處的位置風險更低，改善空間更大，中國的權益資產和利率債在全球來看，吸引力均更強這將顯著提高人民幣匯率以及跨境資本流動的穩定性，海外貨幣收緊節奏加快對A股影響有限

歲末年初各部門政策逐步進入

凝聚合力的階段，藍籌行情趨勢不變

1)各部委針對穩經濟工作的定調明確，預計明年一季度具體政策將加速出臺落地市場對具體政策落地期待迫切，但各部門政策的研究，制定，出臺以及起效均需要時間本周中國人民銀行，國家外管局，銀保監會，證監會，國家發改委與國資委等政策部門相繼學習傳達中央經濟工作會議精神根據目前各部委發布的對經濟工作會議精神的解讀，穩經濟的基調更為突出例如財政部表示今年年底前就著手編制發行計劃，確保明年一季度有相當數量的專項債券發行使用，表示明年的財政政策將更加積極，前瞻和主動，央行重新強調逆周期調節，為穩定宏觀經濟大盤，保持經濟運行在合理區間營造適宜的貨幣金融環境，銀保監繼續強調會將嚴守防范系統性金融風險的發生，國家發改委則強調對促進消費和新基建投資領域的政策落地，明確表示適度超前開展基礎設施投資，發揮政府投資引導作用預計明年一季度將迎來各部委具體的穩經濟舉措的出臺和落地，市場將逐步迎來更加明確，清晰和積極的政策信號

2)穩增長相關政策將集中于新基建，穩地產和促消費基建領域，我們預計積極的財政政策將更加注重提升效能，在嚴控隱性債務與適度超前建設的前提下傳統基建投資或保持穩定，繼續引導和支持新基建領域保持快速增長，圍繞雙碳目標加快新型電力系統建設，工業互聯網和現代物流體系預計將是重心地產方面，我們預計托而不舉將是核心政策基調，開發商層面確保合理的融資需求得到滿足，防范流動性風險蔓延，居民層面房住不炒與因城施策相結合，信用適當放松以更好滿足購房者的合理住房需求消費方面，防疫政策更加科學精準，不搞一刀切，兩節期間倡導就地過年并因地制宜推出促進本地文旅消費政策，加快實施農村居民消費梯次升級，促進農村地區家居家電汽車等可選耐用品更新換代

3)預計明年一季度經濟數據將逐步體現出政策合力的效果我們預計明年一季度最先驗證政策效果的可能是信用周期的見底回升財政部和國家發改委近期已經著力專項債的發行和使用，確保明年一季度形成實物工作量房貸集中度管理約束下，伴隨著一季度各項貸款投放的加快，住房相關的開發商貸款以及居民按揭貸款預計也會迎來全年最為寬松的時期明年一季度還是地產開發商離岸美元債到期的高峰，在守住不發生系統性風險底線的前提下，金融機構大概率會加大對開發商合理的融資需求的支持此外，保供穩價舉措進一步起效，中游工業企業補庫需求回升以及生產的恢復預計也將帶動短期企業貸款增速的大幅回升截至11月，過去12個月累計的人民幣貸款+非標+企業債同比增速為—15.0%，較10月提高0.8pct，已經有企穩跡象，我們預計明年一季度會觀察到更明顯的信用周期回升信號

年底市場博弈或加劇，充裕流動性

環境下高切低仍是阻力最小方向

1)博弈加劇之下高位板塊年報難超預期，分歧不斷加大今年的高景氣板塊明年或迎來盈利增速快速回落的過程，臨最近幾年報階段，資金博弈程度或明顯加劇根據中信證券研究部行業組自下而上的盈利預測，今年增速較快的高位板塊到明年盡管依然能保持相對較高的增速，但絕對增速大概率出現明顯下滑，例如新能源汽車，風電，光伏等板塊的盈利增速預計分別下滑197，23，69pcts臨最近幾年末，我們預計機構投資者對于高位高景氣板塊的博弈也將更加激烈在此情形下，低位板塊反而具備相對優勢以基建板塊為例，盡管最新的基建投資數據并不亮眼，但在穩增長預期下，與基建密切相關的建筑/電力及公用事業/建材行業12月以來的累計收益率分別為8.46%/9.34%/6.99%，明顯跑贏高位板塊

2)年末增量入場資金不斷積聚，帶動存量資金高切低12月初至今，北向資金已累計凈流入755億元，其中配置型資金累計凈流入528億元，連續保持了13個交易日的凈流入狀態，日均凈流入41億元證監會所規范的假外資僅占北上資金每日成交的約1%左右，對海外資金配置中國的趨勢影響極其有限12月以來上證50/滬深300等藍籌寬基ETF迎來快速大幅凈申購，至今合計累計凈申購規模達到230億元年初至8月11日，此類藍籌寬基指數累計凈贖回366億元達到年內低點，但此后累計凈申購458億元，今年已轉為凈申購狀態近期伴隨著市場風格逐漸轉向大盤和低位藍籌的修復，對于風格認知的共識度提升將有助于渠道發行相關產品，本周在發產品中已出現帶有消費和醫藥標簽的基金，我們預計12月偏藍籌風格的公募基金發行規模有望出現顯著提升

在藍籌行情的節奏變化中

堅定圍繞三個低位繼續布局

短期周度級別的擾動只影響藍籌行情的節奏，不影響趨勢伴隨著各部門穩增長舉措陸續出臺，落地和起效，預計政策將形成合力，加速投資者形成共識，帶動存量資金高切低配置上，我們延續對三個低位的推薦，建議重點關注:1)基本面預期仍處于低位的品種，重點關注前期受成本和供應鏈問題壓制的中游制造，如汽車零部件，電力設備等，逐步增配估值回歸合理區間的部分消費和醫藥行業，如白酒，食品，疫苗等，2)估值仍處于相對低位的品種，關注地產信用風險預期緩釋后的優質開發商和建材企業，以及經歷中概股沖擊后的港股互聯網龍頭，3)調整后股價處于相對低位的高景氣品種，如國產化邏輯推動的半導體設備，專用芯片器件以及軍工等

風險因素

全球疫情反復，疫苗接種不及預期，中美科技貿易領域摩擦加劇，國內經濟復蘇進度不及預期，海內外宏觀流動性超預期收緊。

1)四季度部分經濟數據已經顯示經濟增長仍然有韌性。保供穩價舉措在10月后效果明顯，工業生產景氣度開始改善。11月中采制造業PMI回升0.9個百分點至枯榮線以上(50.1)；10月規模以上工業增加值實際同比增長5%，觸底回升。散點疫情影響下，消費依舊展示出了持續恢復的韌性，10月份消費數據顯著超預期，單月增速9%，兩年復合增速6%，在前月9%增速的基礎上上升了0.7個百分點。強需求支撐出口保持高景氣增長，10月的出口景氣較前值再上臺階，出口單月增速為21%，全年保持強勁增長基本已成定局，海外疫情擾動可能進一步延緩供應鏈恢復的速度，維持對中國生產制造的依賴。房地產領域的流動性和信用風險問題在11月中旬之后并未繼續擴散惡化，近期部分大型優質企業已經啟動債券發行工作。

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