6月份CPI在預期之內，7月份存在階段性風險6月份，CPI同比上漲2.5%，環比持平這一增長完全是由于基數因素，基本符合市場預期6月CPI有以下結構性特征:一是能源價格是通脹的重要驅動力6月份國際油價漲跌互現，在此影響下，國內成品油價格也相應上漲二是服務價格開始回升這背后是國內疫情轉好后服務消費的回暖此外，6，7月份的暑假是服務業的旺季，相關需求呈季節性增長第三，豬周期開始上升，但6月份并不顯著第四，核心CPI基本穩定6月份核心CPI環比上漲0.1%，同比上漲1%，符合季節規律這是疫情解封后的合理結果沒有跡象表明通貨膨脹正在蔓延，因此沒有必要過度解讀三季度CPI會有階段性壓力我們預計7月份CPI將升至2.8%左右主要有兩個推動因素:一是近期豬肉價格飆升，對7月份CPI會有非常強的上行動力，但2，7月份是旅游旺季，服務消費價格會明顯上漲

延續PPI的下行趨勢6月份PPI同比上漲6.1%，環比持平，基本符合預期6月PPI有兩個特點:一是石油化纖產業鏈價格堅挺是PPI的主要驅動力這本質上是輸入性通脹的影響，價格上漲是成本推動，而不是需求推動二是石油以外的行業PPI大多下跌

這背后是國際上除原油以外的工業品價格普遍下跌，源于海外市場對經濟前景的悲觀預期我們預計未來PPI將加速下跌一方面，包括油價在內的大宗商品近期大幅下跌伴隨著海外經濟的逐漸衰退，大宗商品價格很難回到高位另一方面，三季度PPI的快速回落將引導PPI下行

通貨膨脹還沒有影響到貨幣政策6月份CPI加速上漲，三季度可能達到甚至略超3%，引發市場對貨幣政策空間的擔憂上半年央行頻繁提及通脹，我們認為今天的通脹讀數在央行的框架內

雖然未來CPI會有階段性壓力，但不會對貨幣政策產生明顯的邊際影響經濟復蘇和信貸擴張的速度是核心矛盾觀察歷史上央行對通貨膨脹的反應，可以看出通貨膨脹是結構性還是綜合性是非常重要的1993—1994年，2007—2008年和2011年，央行實施了緊縮政策在2019年豬周期導致的結構性通脹期間，央行仍然采取了降息等寬松政策即中國的貨幣政策將淡化結構性通脹，重視全面通脹目前來看，此輪通脹的上行動力仍是結構性的，豬價和油價是未來的主要波動豬油共振是過去高通脹時期的重要特征，但要注意工業品和農產品價格上漲帶來的全方位通脹目前豬價，油價雖然高，但通脹并未蔓延由于終端需求疲軟和產能過剩，目前上游價格向下游傳導的動力不足，核心CPI依然疲軟觀察未來核心CPI的走勢至關重要如果核心CPI不大幅上漲，僅由豬周期和油價推動的CPI上漲趨勢很難促使貨幣政策轉向

風險:通脹蔓延至核心CPI。

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